Attendre avant d'investir protège-t-il quand les droits de douane changent ?

Un droit de douane de 30 % se chiffre, se couvre et se répercute dans les prix. Un droit qui sera peut-être tout autre le jour où l’équipement arrive, non. Voilà, disent un consultant de McGuireWoods Consulting et une juriste du cabinet d’avocats McGuireWoods LLP dans la revue Area Development, pourquoi trop peu de projets d’implantation passent à l’étape suivante [1]. La Direction générale du Trésor, une administration française, décrit le même réflexe, l’attentisme (attendre pour voir) : face à l’incertitude, des entreprises reportent, réduisent ou annulent des projets souvent irréversibles [2].

Nous avons voulu vérifier si cette pause protège vraiment un projet quand l’incertitude commerciale s’installe, parce que la réponse décide s’il faut geler un budget, l’engager par étapes ou le lancer. Nous avons confronté la théorie du report aux chiffres de 2025, et à ce que l’attente peut coûter à celui qui attend.

La réponse courte

Dans les modèles cités, attendre a de la valeur quand le projet est difficile à défaire, l’avenir incertain et l’occasion réservée, au moins probablement [3][4]. D’autres traits du projet, comme des options de suite ou un apprentissage, peuvent rendre l’engagement préférable [3]. Quand des rivaux peuvent s’emparer de l’occasion, la pause a un prix : la théorie le décrit [3][5], et aucun des six documents que nous avons lus sur 2025, hors chapitre du Fonds monétaire international, ne le chiffre [1][2][6][7][8][9]. Quant aux 202 milliards de dollars, ils sont l’ordre de grandeur d’un modèle commandé par la Chambre de commerce internationale, pas la mesure de ce qu’une pause coûte à un projet [6].

Attendre a une valeur

Dans le modèle de McDonald et Siegel, un investissement est irréversible quand la capacité installée ne peut servir qu’à ce projet [10]. C’est cette irréversibilité qui donne de la valeur à l’attente : si le coût de l’investissement pouvait toujours être récupéré, attendre ne rapporterait rien [10]. Dans le modèle de Bernanke, l’incertitude accroît la valeur d’attendre de nouvelles informations, et freine donc l’investissement du moment [11].

La théorie des options réelles transpose aux investissements des entreprises les outils conçus pour les titres financiers [3]. Une option est un droit, mais pas une obligation, d’agir plus tard à un coût fixé d’avance [3]. Attendre, c’est garder ce droit : les entreprises reportent leurs dépenses pour préserver l’option d’investir plus tard, une fois l’incertitude levée [6].

McDonald et Siegel en tirent une conséquence pour la règle classique « investir si les bénéfices dépassent les coûts » : elle ne tient pas correctement compte de la valeur de l’attente [10]. Selon leurs simulations, pour des valeurs de paramètres qu’ils jugent étonnamment raisonnables, il peut être optimal d’attendre que les bénéfices atteignent deux fois le coût de l’investissement [10].

Ce « deux fois » vaut pour un jeu précis de paramètres [10]. Dans leurs calculs, le multiple du coût à partir duquel il devient optimal d’investir va de 1,04 à 26,9 d’une hypothèse à l’autre [10].

Attendre rapporte de l’information, et coûte des revenus : l’entreprise renonce à ceux que la capacité installée aurait produits, et il devient optimal d’investir quand ce manque à gagner dépasse le gain d’attendre [10]. Dans un document de travail de 1980, Bernanke pose la même balance : n’investir que lorsque les coûts du report dépassent la valeur de l’information gagnée en attendant [11].

Trigeorgis et Reuer résument les conditions en renvoyant à Dixit et Pindyck (1994) : sans irréversibilité, attendre ne rapporte rien ; sans incertitude, l’option d’attendre ne vaut rien ; avec les deux, il vaut mieux garder l’option de différer quand l’entreprise la détient en propre [3].

La même mécanique joue pour le commerce. Quand des entreprises font des investissements irréversibles sous incertitude, une hausse de l’incertitude sur la politique commerciale peut accroître la valeur d’attendre et réduire l’investissement du moment [12]. Les auteurs de cette revue de la littérature jugent solide la preuve empirique que cette incertitude freine le commerce [12].

Une estimation sur l’adhésion du Portugal à la Communauté européenne, en 1986, chiffre ce que pèse l’incertitude : si l’adhésion avait seulement baissé les droits appliqués, sans lever l’incertitude, elle n’aurait produit que 20 % de l’entrée d’entreprises exportatrices que le modèle prédit [13].

Deux modèles décrivent la suite : une pause, puis un rattrapage. Dans celui de Bloom, une hausse de l’incertitude pousse les entreprises à suspendre temporairement investissements et embauches, d’où une chute puis un rebond rapides de la production et de l’emploi ; l’auteur juge cette simulation en bon accord, en ampleur et en calendrier, avec des estimations sur données réelles [14]. Dans celui de Stokey, l’incertitude sur un changement unique de politique fiscale conduit l’entreprise à cesser un temps d’investir, puis à lancer les projets mis de côté une fois l’incertitude levée, d’où un rattrapage temporaire [4].

Et si quelqu’un passe devant ?

Tout ce raisonnement suppose qu’on pourra investir plus tard. Dans le modèle de Stokey, l’entreprise attend parce que, avec une forte probabilité, l’occasion sera encore là : le projet lui est exclusif, ou probablement exclusif [4]. Si le même projet était immédiatement accessible à plusieurs investisseurs, la course pour passer le premier exclurait le délai [4].

Le calendrier compte aussi. Dans ce même modèle, l’entreprise retarde rationnellement son engagement si l’incertitude doit probablement se résoudre dans un avenir pas trop lointain [4]. La réponse optimale y comporte toujours une période de délai, courte si l’incertitude est faible, et qui commence seulement plus tard quand l’incertitude est lointaine [4].

Quand l’occasion est partagée, l’attente change de sens. L’exercice de l’option par une entreprise peut éroder la valeur d’attendre de ses rivales, et le risque d’érosion ou de préemption, c’est-à-dire d’un rival qui prend l’occasion avant soi, peut pousser les entreprises à s’engager tôt, ou à plus grande échelle, plutôt qu’à attendre de voir [3]. Adner et Levinthal ajoutent que les forces concurrentielles peuvent faire expirer une option, à une date qu’on ne peut pas fixer d’avance [5].

Chez McDonald et Siegel, un innovateur dont le produit n’est pas protégé peut voir, pendant qu’il attend, une version meilleure ou moins chère lancée par un autre rendre son produit inutile [10].

Une opportunité partagée n’est pas une option financière rangée dans un coffre : sa valeur d’attendre peut dépendre de ce que les autres en font [3].

Le prix d’une place perdue

Que vaut une place d’avance ? Dans un document de travail de 1983, Urban, Carter et Mucha ont étudié des marques de produits de grande consommation achetés fréquemment. Selon le modèle qu’ils ont estimé, la part prédite de l’innovateur passe de 100 % à 68,9 % après l’arrivée d’une deuxième marque, à 56,8 % après la troisième et à 50,3 % après la quatrième [15]. Plusieurs entrants tardifs ont même dépassé le pionnier [15].

Ces chiffres décrivent le rang d’entrée sur un marché de produits de grande consommation, pas le temps passé à attendre. Les auteurs notent que tester ces effets dans d’autres industries est difficile faute de données de part de marché [15].

Et ce que l’attente coûte à celui qui attend ? La théorie le décrit sans le chiffrer : l’entreprise qui attend renonce aux revenus de la capacité installée [10], et Trigeorgis et Reuer demandent que la recherche empirique tienne compte des coûts d’opportunité de garder une option ouverte, comme l’érosion concurrentielle [3]. Hors chapitre du Fonds monétaire international, nous avons lu six documents sur 2025 : cinq parlent de ce que l’incertitude a coûté à l’investissement [1][2][6][8][9], le sixième porte sur les droits et les prix [7]. Aucun ne chiffre ce que l’attente coûte à celui qui attend [1][2][6][7][8][9].

202 milliards, de près

Venons-en au chiffre. Il vient d’un rapport de la Chambre de commerce internationale (ICC), qui se présente comme le représentant de plus de 45 millions d’entreprises [6]. L’ICC a commandé l’évaluation à Oxford Economics, un cabinet de conseil mondial qui se présente comme indépendant [6].

Le rapport estime que la poussée d’incertitude de 2025 a réduit l’investissement réel des entreprises de dix économies d’environ 1,4 % par rapport à un scénario sans nouveau choc d’incertitude : environ 202 milliards de dollars d’investissement « perdu ou retardé » [6]. Ce scénario, qu’on appelle un contrefactuel, est construit en mettant à zéro la part inattendue de l’indice d’incertitude [6]. Le rapport ne dit pas quelle part est perdue et quelle part est seulement repoussée [6].

L’investissement n’a pas reculé pour autant : dans ces dix économies, il a progressé de 0,4 % en 2025, contre 1,9 % dans le scénario sans choc [6]. Les 202 milliards mesurent un écart à une trajectoire simulée, pas une destruction constatée [6].

Les dix économies pèsent ensemble environ 70 % du PIB mondial : le Brésil, le Canada, la Chine, l’ensemble formé par la France, l’Allemagne, l’Italie et l’Espagne, l’Inde, le Japon, le Mexique, la Corée du Sud, le Royaume-Uni et les États-Unis [6]. L’investissement compté est l’investissement fixe privé non résidentiel, celui des entreprises, hors logement [6].

Les États-Unis portent la plus forte perte en dollars, environ 74 milliards (1,6 % de moins que dans le scénario sans choc), alors qu’un essor de l’investissement lié à l’intelligence artificielle a masqué une partie du frein [6]. Le Mexique (6,8 % de moins) et le Canada (5,3 % de moins) subissent les plus forts effets relatifs, et le Royaume-Uni est le moins touché [6].

Les résultats donnent un ordre de grandeur, pas des estimations précises, et la méthode ne peut pas isoler entièrement l’incertitude des facteurs qui l’accompagnent : pour 2025, elle peut capter aussi l’effet des hausses de droits effectives [6]. L’incertitude elle-même en est « probablement » le canal principal [6].

Même chiffre, trois verbes. Dans Area Development, il devient un investissement « perdu » dans une légende, « réduit » dans le texte, puis « différé » [1], là où le rapport écrit « perdu ou retardé » [6].

Deux scénarios pour 2026

Pour 2026, le rapport décrit deux scénarios, au conditionnel. Un nouveau choc d’incertitude de l’ampleur du plus fort observé depuis 2000 pourrait laisser l’investissement des dix économies environ 2,7 % sous son niveau d’un scénario sans nouveau choc, soit environ 380 milliards de dollars. Une clarification de même type, calibrée sur la plus forte baisse observée, pourrait le porter 1,8 % au-dessus de ce niveau, soit environ 252 milliards [6]. L’écart dépasse 630 milliards [6]. Le rapport qualifie le premier scénario d’extrême : les dix pays y voient simultanément une hausse sans précédent de l’incertitude [6].

Tableau 1. Une estimation pour 2025 et deux scénarios pour 2026, dix économies. Source : [6].

Le rapport explique l’écart entre 380 et 252 par une dissymétrie : l’incertitude surgit en général d’un coup, la clarté revient plus lentement, à mesure que la confiance se reconstruit [6].

Un reflux en dents de scie

Que disent les mesures d’incertitude elles-mêmes ? Deux séries mensuelles, produites par les chercheurs Baker, Bloom et Davis et diffusées par la Réserve fédérale de Saint-Louis, partent du même principe : compter les articles de presse qui associent économie, politique et incertitude [6][16]. C’est un indicateur indirect d’une incertitude qu’on ne peut pas observer directement [6].

L’indice mondial est une moyenne des indices nationaux de 20 pays, chacun pesant selon son PIB [17]. L’indice de politique commerciale repose uniquement sur plus de 2 000 journaux américains [18].

L’indice mondial a atteint 620,88 en avril 2025, son maximum depuis 1997, contre 322,98 en décembre 2024. Il a ensuite reflué sans régularité : remontée en mars 2026 (445,85), puis baisse jusqu’à 241,69 en juillet 2026 [17]. L’indice de politique commerciale a culminé le même mois, à 7 955,65, avant de redescendre à 1 212,93 en août 2026, sous son niveau de décembre 2024 (1 319,01) [18]. L’ICC attribue la poussée de 2025 surtout à la politique commerciale américaine et aux droits annoncés le 2 avril 2025, baptisés « Liberation Day » [6].

Tableau 2. Indice mondial d’incertitude de politique économique et indice d’incertitude de politique commerciale, valeurs mensuelles des millésimes du 10 août et du 30 septembre 2026, révisables. Sources : [17][18].

Le Fonds monétaire international décrit lui aussi une incertitude plus basse que ses pics de 2025, mais historiquement élevée, et la suppose élevée jusqu’en 2027 [19].

Pour le Trésor, c’est moins le niveau de l’incertitude que son évolution qui pousse les entreprises à attendre : quand elle se stabilise, même à un niveau élevé, l’absence de nouveau choc réduit le frein [2]. Sa mesure relie une hausse d’un écart-type de l’indice français (une unité de mesure de la dispersion) à une baisse de 0,45 point de la croissance de l’investissement des entreprises, dans la dernière estimation, du quatrième trimestre 2013 au troisième trimestre 2025 [2]. Elle porte sur l’incertitude politique française, mesurée par la presse nationale, pas sur les droits de douane [2].

Annoncés, appliqués à moitié

Reste l’objet de toute l’attente : le droit de douane lui-même. En 2025, le taux moyen annoncé aux États-Unis, pondéré par les parts d’importation de 2024, a atteint 32,8 % en avril, puis 27,4 % en septembre. Le taux réellement payé n’était, fin septembre, que de 14,1 %, environ la moitié [7]. Retards d’acheminement, exemptions et failles de contrôle expliquent l’écart, et les auteurs jugent probable que le taux payé ne rattrape pas le taux annoncé [7].

Les annonces sont faciles à faire et se diffusent vite. Les droits payés par les importateurs sont souvent nettement plus bas, et ne s’appliquent parfois qu’après un long délai [7].

La répercussion, c’est la part de la hausse des droits qui se retrouve dans le prix d’importation [7]. Selon la méthode préférée des auteurs, elle atteint 94 % en 2025 pour les importations américaines, contre 80 % en 2018-2019, le chiffre de 2025 reflétant probablement l’horizon d’observation plus court [7].

Sur le terrain, des avis

Des cabinets et une banque donnent leur lecture. LGT, une banque privée, juge que les droits américains ont créé une énorme incertitude, un « poison pour l’investissement », et que les entreprises hésitent à investir dans des biens d’équipement de long terme sans visibilité sur les droits futurs [8]. Elle cite une enquête de l’association américaine des fabricants où 78 % des répondants mentionnent l’incertitude commerciale comme une préoccupation [8].

Pour les deux praticiens d’Area Development, la demande des investisseurs étrangers pour les États-Unis n’a pas disparu : elle est devenue dormante, en attendant que les règles se stabilisent [1]. Une acquisition se conclut sur des faits connus, alors qu’une création de site parie sur des faits qui n’existent pas encore [1].

La date qui devait éclaircir l’horizon mexicain

Dans ses prévisions de décembre 2025, Deloitte, un fournisseur mondial de services d’audit et de conseil, attendait du Mexique une reprise en 2026 à mesure que l’incertitude se dissipe, en particulier avec la revue de l’accord entre les États-Unis, le Mexique et le Canada prévue le 1er juillet 2026. L’investissement reporté en 2025 devait alors soutenir l’industrie et la construction [9]. Au Canada, la même revue devait probablement maintenir les entreprises prudentes [9].

Le 1er juillet 2026, le représentant américain au commerce a annoncé que les États-Unis n’avaient pas accepté de renouveler l’accord en l’état : il reste en vigueur, mais les parties reviennent à des revues annuelles, sauf renouvellement ultérieur [1].

Qui parle, et avec quel intérêt

Ces sources ne pèsent pas pareil. Voici ce que chacune apporte, de quelle nature elle est et ce qui la limite.

Tableau 3. Les sources de cette analyse, leur nature et leur limite principale.

Attendre, échelonner ou avancer

Tableau 4. Trois postures, ce qui les défend et ce qui les limite selon les sources. Sources : [3][4][5].

Quand attendre devient un réflexe

Quatre travaux décrivent des tendances de décision.

• Le statu quo. C’est le fait de ne rien faire ou de maintenir sa décision actuelle ou précédente [20]. Dans des questionnaires hypothétiques soumis à 486 étudiants, sans rémunération, les sujets s’en tiennent au statu quo plus souvent que ne le prévoit le modèle de choix rationnel [20]. Sur le terrain, d’après une étude antérieure, seuls 3 % des salariés de Harvard changeaient de régime de santé chaque année, et les organisations peuvent ajouter des pressions vers le statu quo [20].
• L’aversion aux pertes. Les pertes pèsent plus que les gains [21]. Les démonstrations reposent sur des choix hypothétiques d’étudiants et d’enseignants d’université [21].
• Le coût irrécupérable. C’est une plus grande tendance à poursuivre une entreprise une fois qu’on y a investi de l’argent, de l’effort ou du temps [22]. Des abonnés de théâtre ayant payé plus cher leur abonnement assistent à plus de pièces pendant les six mois suivants [22]. Dans un questionnaire posé à des étudiants, une formation préalable en économie n’atténue pas l’effet [22].
• Le comportement moutonnier. Chacun fait ce que font les autres, même quand son information privée suggère autre chose [23]. Dans le modèle de Banerjee, c’est rationnel, parce que les autres peuvent détenir une information utile, mais l’équilibre qui en résulte est inefficace [23].

Ces quatre travaux portent sur des étudiants, des salariés, des abonnés de théâtre, des choix hypothétiques ou un modèle théorique, pas sur une entreprise qui diffère un investissement [20][21][22][23].

Ce qu’un lecteur qui doit décider peut en faire

Avant d’attendre, trois questions ressortent des sources : le projet est-il difficile à défaire, l’incertitude doit-elle se lever bientôt, l’occasion peut-elle être prise par un autre ? [3][4] Selon votre place, la lecture change :

Tableau 5. Lecture par profil. Sources : [1][3][4][6][7][9][10][11][20].

Mes réserves

• Un chiffre, un commanditaire. Les 202 milliards viennent d’un rapport commandé par la Chambre de commerce internationale [6]. Je n’ai pas trouvé de second chiffrage de la même grandeur : Area Development reprend le chiffre en citant le rapport [1], et le chapitre du Fonds monétaire international que j’ai lu ne le reprend pas [19].
• Un modèle, pas une mesure. Les résultats indiquent un ordre de grandeur, et la méthode ne sépare pas entièrement l’incertitude des hausses de droits effectives [6]. Le rapport ne publie ni test hors échantillon ni code [6].
• Le coût de l’attente reste hors de portée. Je ne l’ai trouvé chiffré dans aucun des six documents lus sur 2025 [1][2][6][7][8][9]. Le seul chiffre de position perdue que j’aie trouvé concerne des produits de grande consommation, dans un document de travail de 1983, et deux jeux de valeurs circulent sous le nom de cette étude : 68,9, 56,8 et 50,3 % dans le texte que j’ai lu, 58,5, 43,6 et 35,7 % chez Samuelson et Zeckhauser [15][20].
• Des modèles qui supposent. McDonald et Siegel jugent cruciale leur hypothèse sur la façon dont la valeur du projet fluctue, et l’effet de la variabilité de la valeur du projet sur la valeur d’attendre peut s’inverser avec des investisseurs qui craignent le risque [10]. Chez Stokey, l’exclusivité de l’occasion est une hypothèse de construction, le modèle porte sur un taux d’imposition et non sur des droits de douane, et la pause suivie d’un rattrapage est une prédiction du modèle [4].
• Pas de chiffre pour la France seule ni pour les PME. Le rapport ne donne la France qu’avec l’Allemagne, l’Italie et l’Espagne, et ne présente aucun résultat par taille d’entreprise [6].
• Un Trésor qui mesure autre chose. La note porte sur l’indice français, tiré de la presse nationale, et son auteur demande d’interpréter avec prudence toute analyse fondée sur ce seul indice [2].
• Des indices de presse. Les deux séries comptent des articles, et leurs valeurs sont révisables [17][18].
• Des avis de cabinets et d’une banque. L’enquête que cite LGT n’est ni datée ni dimensionnée [8], et les prévisions de Deloitte sont celles d’un fournisseur de services de conseil [9].
• Des versions de travail. Pour McDonald et Siegel (1982), Bernanke (1980), Bloom (2007), Urban, Carter et Mucha (1983), Handley et Limão (2022) et Stokey (2013), j’ai lu le document de travail, pas l’article publié ; Gopinath et Neiman est lui aussi un document de travail [4][7][10][11][12][14][15].
• Des lectures, pas des constats. La grille des postures, l’hypothèse sur les tendances de décision et le rapprochement des deux dates de juillet 2026 sont nos lectures, signalées comme telles.
• Un indice de preuve au plancher, celui du raisonnement théorique. L’indice note la réponse au titre, qui repose sur des modèles. Parmi les travaux cités, certains confrontent le mécanisme aux données : une revue de la littérature qui juge solide la preuve empirique que l’incertitude sur la politique commerciale freine le commerce [12], une estimation structurelle sur l’entrée d’entreprises exportatrices lors de l’adhésion du Portugal à la Communauté européenne, en 1986 [13], une simulation de chocs d’incertitude comparée à des estimations sur données réelles [14]. Aucun de ces trois travaux ne porte sur la condition d’occasion réservée. Le chiffrage de 2025 est le contrefactuel d’un modèle, sans test hors échantillon publié [6], et ne répond pas à la question du titre.